绿源电动车二冲港交所：一辆车才净赚45块

2023-06-05 16:24

文|芳芳

来源|新经济观察团

谈到两轮电动车，很多人或许会将其与“马路杀手”联想到一起。尤其是在很多中小城市，由于管理不够严格，有关电动车导致的交通意外时有发生。电动车行业规范亟待加强，已经成为业界共识。但不能否认的是，两轮电动车市场依旧是个千亿级红海市场，众多品牌厂商争相入局，竞争愈发白热化，进而引发行业上市热潮。

5月29日，两轮电动车老牌企业绿源集团更新招股书，第二次向港交所发起冲击。从招股书看，绿源集团所处的赛道景气度不断提升，公司经营业绩水涨船高，规模不断突破。

但与此同时，绿源集团仍面临毛利率过低、产品过于低端化等弊端。面对雅迪、爱玛、新日等早已上市的竞争对手，绿源的体量相形见绌。内忧外患之下，在2022年3·15晚会中，绿源集团还因电动车违规提速一事遭到央视曝光，产品质量和安全性亟待加强，也给绿源集团的上市之路增加不确定性。

净利润破亿的老牌电动车品牌

绿源集团成立于2003年，是国内最早进入两轮电动车行业的企业之一，专注于设计、开发、制造及销售两轮电动车产品。经过20年发展，绿源集团已成长为行业巨头之一，并获得“一车骑十年”的称号。

招股书援引弗若斯特沙利文数据显示，按2022 年总收入计算，绿源集团已经成长为中国内地市场排名第五的电动两轮车制造商，市场占有率达到 4.2%。

截至2022年末，绿源集团经销商数量已经达到1236家，零售店数量超过9800家，直逼万店规模。门店的不断扩张，也使绿源集团业绩突飞猛进。招股书显示，2020-2022年，绿源集团分别实现收益23.78 亿元、34.18 亿元及 47.83 亿元；公司权益持有人应占溢利，即净利润分别达到 4029.3万元、5926万元及1.18亿元。

可以看出，近三年来，绿源集团不论是营收还是净利润，都得到了较大幅度的增长态势。尤其是2022年，公司净利润甚至突破亿元关口，站上了向前发展的新台阶。

但是，绿源集团的利润率却不尽人意。2020-2022年，公司毛利率仅为11.2%、9.9%及10.7%，净利率更低至1.7%、1.7% 及 2.5%。

尤其是在2021年，绿源集团毛利率相较2020年竟然回落了1.3个百分点。公司对此解释称，毛利率下滑的主要原因是为了抢占更多市场份额，因此公司主动推动一些利润率相对较低的入门级车型销售，以扩大线下销售渠道。通俗来讲，就是通过“薄利多销”的手段抢占市场。市场份额是提升了，但利润空间相应也就自然遭到了挤压。

的确，毛利率过低意味着公司的车辆利润空间不高。以2022年为例，绿源集团两轮电动车销量达到240万辆，按照净利润1.18亿元简单计算，相当于每卖掉一辆两轮电动车，绿源集团最多能够净赚到45块钱。

而毛利率过低，与绿源集团产品多为中低端两轮电动车有关。2022年，绿源集团两轮电动车平均售价仅为1423元，而同期竞争对手们，新日（豪华款）、雅迪、爱玛的两轮电动车，相应的平均售价已经达到1514元、1568元、1931元。

营收、毛利率被同行全面碾压

虽然起步近20年，但绿源却是典型的起个大早赶了晚集。面对两轮电动车一片红海，主打中低端产品的绿源集团，想要杀出重围难上加难：同行在各方面领跑，绿源想单纯降低单车售价打价格战，胜算不并不大。

我们以雅迪控股、爱玛科技、新日股份三家耳熟能详的行业巨头为例，对比下四家公司的营收规模。2022年，雅迪实现营收310.59亿元，同比增长15.2%；爱玛科技实现营收208.02亿元，同比增长35.09%；新日股份实现营收49.04亿元，同比增长14.55%。

可以看出，绿源集团同期47.83亿元的营收规模，排在三家之后，除了与新日股份差距较小外，其体量被前两家远远地甩在后面：雅迪营收已经达到绿源集团的6.5倍，而爱玛科技也有4.3倍之多。

进一步看，绿源集团与“兄弟们”的差距不止体现在营收上。从销量来看，2022年雅迪总销量高达1401万辆，爱玛科技也有900万辆，新日股份(豪华款)总销量也达到了139万辆。绿源集团的240万辆，仅为雅迪年销量的17%、爱玛的27%，紧比新日高出一筹。但考虑到新日虽然销量低，但是因定位高端，因此营收略微领跑绿源，不得不为绿源捏了一把汗。

进一步看各家的毛利率。2022年，雅迪控股、爱玛科技、新日股份的同期毛利率分别为18.1%、16.36%和15.35%，都大幅领先于绿源集团。销量低的新日股份，毛利率也碾压绿源集团，领先将近5个百分点。对比来看，在赚钱能力方面，绿源还得加把劲。

鉴于两轮电动车行业门槛较低，想要在激烈的竞争中脱颖而出，打造品牌影响力和差异化产品力至关重要。但谈何容易。除了老牌竞争对手，绿源还要面对近几年来势汹汹的互联网系两轮电动车牌品牌，比如小牛电动、九号电动车等等，后者依托互联网渠道和技术，在产品营销、外观设计、品牌打造方面都有过人之处。

他们的到来，似鲶鱼入了鱼群，加剧行业竞争的同时也引发老牌电动车品牌们的觉醒，后者开始关注特定人群的购车需求，在产品定位和营销方面积极探索。例如，邀请中国女排，周杰伦、范迪塞尔等体育和文艺界明星代表加入，为品牌代言传播知名度；加大研发投入，提升智能化用户体验；企业高管亲自上阵，为明星车型设计外观等等。

2022年，雅迪、爱玛、新日等巨头纷纷切入女性赛道，推出了专门为女性消费者打造的两轮电动车。

但绿源集团似乎动作迟缓。在女性赛道上，绿源集团相对有所落伍，不仅没能做到人无我有、人有我新，甚至连别人有的，它都没有。

不过，绿源集团可能觉得两轮电动车不愁卖，因此对追赶热点和新潮产品不甚积极。招商证券对外透露，2023年，两轮电动车行业仍将维持10%以上的行业增速，与其中国两轮电动车市场总销量将在2026年达到6970万辆，复合年增长率将达7.1%。市场蔚为壮观，也带动各家公司市值增长。

此外，两轮电动车在二级市场的表现也给了绿源更多底气。从二级市场表现来看，雅迪控股早在2016年登陆港交所，截至发稿，公司总市值已经超过477亿港元，接近500亿港元大关。2021年6月上市的爱玛科技，彼时总市值112亿元。2023年以来，公司市值更一度逼近400亿元关口。目前超300亿元的市值，也较上市初期翻了近3倍。与绿源集团营收相当的新日股份相对市值较低，仅为35.29亿元，但后者早在2017年就登陆A股，比绿源早了六年的资本市场摸爬滚经验。

不过，市场广阔、资本市场向上，并不能保障绿源集团拿到港交所的门票。根源问题，还是公司缺乏差异化优势，导致成立20年迟迟未能上市，在资本市场上落后“兄弟们”一大截。

而从股权架构上看，绿源集团还是一家家族企业。公司执行董事分别为倪捷、胡继红女士、陈郭胜；非执行董事为David Ross Dingman，独立非执行董事分别为吴小亚、彭海涛、刘伯斌。IPO前，倪捷、胡继红分别持股为41%，倪捷、胡继红一起持股为4.77%。

其中，倪捷为绿源集团执行董事兼董事会主席，胡继红为执行董事兼首席执行官（CEO），二倪博原为绿源集团市场营销副总裁。倪捷、胡继红为夫妻关系，倪博原女士，是高级管理层成员及倪捷、胡继红之女。由这个三口之家撑起的绿源集团，如今仍然站在港交所门外疯狂叩击。

可以说，尽管业绩落后于同行，也缺乏差异化优势，但一旦成功上市，倪氏家族也能大赚一笔。

产品质量屡次碰红线

困扰绿源集团的，远不止缺乏竞争力、上市未果等问题，产品质量才是最致命的。就在2022年3·15晚会中，有关两轮电动车违规提速一事遭到曝光，包括绿源、爱玛、雅迪、新日、小牛、哈啰、台铃、金箭等众多电动车品牌厂商遭到点名，相关产品口碑一时间跌落谷底。

根据2019年4月15日正式实施的《GB17761-2018电动自行车安全技术规范》，也即两轮电动车新国标要求，电动自行车最高设计车速不超过每小时25公里且不得改装，超速时系统要持续发出提示音。然而在央视记者走访多个知名两轮电动车专卖店后发现，几乎所有销售人员都默认，可以通过技术手段对车辆进行解码，从而将车速提高到每小时35-40公里。

其中，绿源电动车工作人员在报道中透露，实际上破解器早已存在，并已经形成一个“完善的”灰色产业带。一旦经销商经不起诱惑，就会抱着侥幸心理铤而走险。

尽管绿源公司对此虽然令行禁止，并多次下达通知书，严禁门店修改出厂的稳速系统等设置。但有100%利润，资本就会践踏一切人间法律，更何况是更改限速这样“小小”的微调呢？

央视3·15晚会的曝光，只是揭开了绿源集团产品质量问题的冰山一角。

新经济观察团发现，5月26日，北京市市场监督管理局网站公示北京市电动自行车产品质量监督抽查结果。根据结果，有15组批样品实物质量不符合相关标准，检验结果不合格。其中，绿源电动车再次“榜上有名”：浙江绿源电动车有限公司的绿源Luyuan（型号TDT22063Z），显示其产品不合格项目均涉及充电器与蓄电池（蓄电池防篡改）。