特斯拉（TSLA．O）于北京时间1月26日凌晨，长桥美股盘后发布了2022年四季报，要点如下：

1． 毛利：选择问题 vs竞争问题？ 除了之前披露的四季度汽车销量致命伤之外，四季度业绩看似大面积不及预期，但真正差的只有一个汽车销售的毛利率。从单车经济角度拆分到最后，关键是汽车单价，其次是原材料和运输成本，规模造车带来的摊折费用下降仍清晰可见。

从持续性的角度，单价已经没有指望，接下来只能观察原材料降价和规模造车释放的利润能对冲多少的降价影响。在完全没有对冲的情况下，海豚君估算下来，今年特斯拉的卖车毛利率可能会降到接近比亚迪的程度——16－18％，上浮空间在销量区间变化不大的情况下，只能靠碳酸锂降价、美元贬值和软件变现来实现。

2． 能源和服务越来越好：能源因为储能业务的上量，增速和毛利率都在大幅上窜；而服务业务因为特斯拉路上存量车越来越多，修车、保养、加电等服务都在快速增长，二手车业务虽然价格高位跌落，但四季度还算有少许支撑，因此服务业务从收入到毛利率表现也都不错。

3． 运营的规模效应还在：虽然造车毛利率边际变差，但是研发和销售费用的规模效应还在，在大规模的销量之下，研发和销售的增长基本不算增长，运营端还在持续释放利润。

4． 又到考验信仰的时刻：以上三个问题凝结起来，就是又到了考验市场信仰的时刻了，因为特斯拉这次长期和短期都给出了非常清晰的预期：

a． 短期卖车故事波动：2023年，单车价格4．7万、汽车销量180万；

b． 长期“硬”故事不变：50％的汽车销量复合增长不变；造车毛利率依然要做到傲视群雄的目标水准；

c． “软”故事走起：这个季度FSD Beta确认收入三亿多，公司目前账上短期递延收益还有17亿，其中10多亿与FSD有关，仍待确认，公司也早已说了长期毛利率可以从FSD、车内娱乐等毛利率高达90％的软服务变现找补。

海豚君整体观点：

海豚君上季度明确指出，特斯拉从供给问题转为“定价”决定的需求问题之后（参考：《致命疑问：当需求不够了，单车盈利如何守？》），并强调这种情况下，对特斯拉的投资应该躲为上策，之后的特斯拉陆续出现销量暴雷、工厂停工传闻、全球猛砍价、Twitter拖累带来的股价惨跌现实。

而这次财报之后，海豚君认为，经过风险的充分释放，真正考验市场对于特斯拉长期信仰的时刻已经到来：

碳酸锂对汽车毛利率的侵蚀释放殆尽、特斯拉这一波毫不扭捏、一降到底的降价模式对同行带来的市场冲击，以及近期暴涨的订单和预定已经凸显出特斯拉的威力。

而短期目标上，公司通过4．7万美元＋180万辆已经锚定了2023年的汽车收入范围，2024年大概率会有超平价特斯拉上市，长期目标无论是毛利率还是销量特斯拉都没有调低。

如果你认为特斯拉在这个过程中技术领先优势并没有受到影响，生产带来的规模优势仍在，公司路径和目标清晰可达，那么短期换车周期和宏观周期带来的股价低点，对于长期陪伴者而言更多意味着机会而非风险。

根据海豚君模型粗估，尤其是当特斯拉掉入到100美元以下，基本意味着确定性机会，而FSD带来的毛利率提升想象力更多像是一个“向上期权”，弱衰退情况下，股价回升到200美元以上的中性区间并非难事。

本文为海豚投研原创文章，未经授权，不得转载。

以下是财报内容详细分析

一、整体：故事重塑

1．1 单价下滑拖累营收。2022年四季度特斯拉营收243亿美元，同比增37％；收入端看似低于彭博一致预期的255亿，但主要是因为市场之前高估了1．5多万辆的汽车销量，实际单车价格5．32万美元与市场预期基本一致，而汽车销量出来之后，汽车收入体量已基本确认，且股价已经及时反映了销量疲软以及后续降价对毛利率的打压。

同时，四季度能源收入、服务和其他收入，以及这两项业务的毛利率都是超出了市场预期的，因此，这份看似低于预期的收入背后，暗含的其实是特斯拉还算不错的能源和服务业务表现。

1．2利润不够高，责任在降价。2022年四季度实现经营利润39亿美元，同比增长50％，从上季度接近85％的增速上继续滑落。

这里的关键还是汽车毛利率下降太多，即使销售／行政和研发费用率在自律＋规模效应上表现都非常优秀，也影响了利润预期的实现。

而海豚君仔细分析单车经济后，会非常清楚地看到，关键还是在汽车单价降幅太快，因为毛利率分业务来看，而且由于能源和服务业务表现都不错。

1．3碳酸锂涨价＋特斯拉降价，毛利率过山车。作为每个季度最最重要观测指标，2022年三季度公司整体实现毛利率23．8％，在上季度25％的基础上进一步下滑。

其中最为关键的剔积分汽车销售毛利率这个季度快速从26．3％下滑到了23．8％，甚至低于二季度上海疫情创下的毛利率低点，而四季度期间主要还只是中国区不算特别大的降价。

接下来，我们就重点从单车经济角度看一下到底是什么影响了汽车的毛利率。