一个转身就是一个时代！

作者：乔治

编辑：陈晨

风品：张戈

来源：首财——首条财经研究院

行业变革、潮起潮落。对多数企业来说，永立潮头太过奢侈，怎样保持长青、不被抛弃，就已是一个严肃课题。

聚焦新旧交替的汽车业，面对新能源车企的咄咄崛起，传统汽车经销商正处于十字路口。从买车默认4S店，到现在大街小巷、各种购物中心，汽车和消费者的距离不断拉近，“车店”仿佛无处不在。叠加汽车业内部竞争愈演愈烈，价格、销量的双重下降让传统经销商压力日增。

看看国内最具规模的豪华乘用车经销与服务集团——广汇汽车近况或有更深体会。

6月26日，广汇汽车从跌停价0.64元/股，到收盘价0.78元/股，上演“地天板”行情。7月4日又喜获一个涨停板。然即便如此，收盘价0.99元，从6月20日算起已连续11个交易日低于1元面值，持续拉响面值退市风险警报。

雪上加霜的是，由于可转债与股票走势正相关，据证券时报，6月25日广汇转债价格跌至38.437元，跌破面值约61.5%。截至当天，广汇转债已沦落成市场上第二便宜的可转债。

股债双压，折射了市场信心缺失。不禁叹息，曾叱咤风云的经销商巨头，何至如此？

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年报回暖、一季度又降

货币资金不足90亿元

想一探究竟，基本面是首要考量。

2024年4月24日，广汇汽车发布2023年报：营收1379.98亿，同比增长3.34%。净利3.92亿，同比增超114.71%，扭亏为盈。经营活动产生的现金流量净额为34.11亿元，上年同期为-30.48亿元。

乍看满满修复回暖之态，可喜可贺。不过细观，销售费由2022年的51.12亿元降至48.23亿元，管理费也下降5.35%至22.51亿元。期间费96亿元，同比减少3.78亿元。信用减值损失从2022年的6.37亿元降至2023年的3.17亿。核心盈利能力真正改善多少，要打一个问号。

此外，商誉达到187.49亿元，相当于同期公司净资产389.75亿元的48.11%。年末资产负债率虽较上年末下降1.13个百分点，仍高达63.97%。

进入2024年，回暖的持续性、业绩稳健度也值考量：一季度营收277.90亿元，同比下降11.49%；归母净利7094.05万元，同比下降86.61%；扣非净利95.07万元，同比下降99.80%。毛利率8.99%，同比下降1.46个百分点；净利率0.31%下降1.62个百分点。

若拉长维度看，上述回暖也有些杯水车薪。2023年的营利双升是建立在可比基数底的基础上（2022年营收净利分别同比下滑15.7%、265.9%）。若相较2020至2021年的1584.42亿、1584.37亿元营收，15.16亿元、16.09亿元净利，2023年仍有较大差距。

同时，据同花顺数据，应收账款占比不断升高，2021年至2023年分别为1.19%、1.43%、2.00%；应付票据和应付账款合计占比则不断下降，同期分别为18.35%、14.85%、11.81%。从财务角度讲，需警惕上下游话语权是否减弱，回款力、欠款力下降。

2022年是一个至暗期，净利亏损-26.69亿元，录得上市以来首次年度大亏，其中四季度单季税前亏损高达-41.47亿元。

彼时广汇汽车表示，季度大亏原因是宏观外部因素影响下，大面积关店以及打折去库存导致的毛利下降。叠加从燃油车向新能源转型过程中，因“关停转并”而引发的成本上升所致。

再看2024一季度的营利双滑，广汇汽车解释称，主要是汽车消费复苏缓慢，受行业价格战影响整车盈利能力下滑，且传统燃油车受新能源汽车市场挤压，收入规模下降但成本相对刚性，导致营业利润大滑。

话虽如此，可要知道，这还是可比基数底下的结果，2023年同期营收313.99亿元,同比下降10.65%;归母净利5.30亿元，同比下降20.52%，均为近三年同期新低。

业绩不振，流动性自然吃紧。2020至2023年，公司货币资金分别为290.09亿、258.78亿、150.93亿、112.35亿，呈快速下降态势。2024年一季度更跌破百亿，仅为83.36亿元。同时短期借款高企，2020年至2023年分别为303.42亿、314.87亿、341.58亿、336.59亿；截至2024一季度末，总负债692.54亿元，资产负债率达61.98%。

2024年4月17日，广汇汽车公告称，控股股东广汇集团已累计质押16.47亿股股票，占其持股量比62.45%，占总股本比20.31%。

行业分析师孙业文表示，控股股东高比例质押，衍生风险不言而喻，不仅影响市场投资意向，若股价大幅下跌，甚至可能引发债务危机、导致实控人变更、企业管理动荡等。

实际上，早在2023年2月，惠誉就曾将广汇汽车评级从“B-”下调至“CCC+”，预判该公司流动性吃紧且无力大幅去杠杆。

2

行业变天、无力感背后 

既大又强追问

曾几何时，投资一家4S店是一件稳赚不赔的事情。然看看广汇汽车的种种窘态，可谓时过境迁。

公开资料显示，广汇汽车成立于1999年，业务范涵盖销售、租赁、维修、保险以及二手车等汽车全生命周期服务。乘着汽车产业东风，历经20余年发展，广汇汽车建成庞大的经销网络，覆盖全国28个省市，代理奔驰、宝马、奥迪、长安、长城等50余个国内外乘用车品牌。

中国汽车流通协会数据显示，2023年各大经销商集团中，广汇汽车在乘用车总销量中排名第一，营收排名第二。

可见，即便深陷困态，公司规模依然傲人。但经验告诉我们，大不代表强、规模不代表质量。即使巅峰时期的2019年，营收高达1704.56亿元，净利润却仅为26.01亿，毛利率9.84%、净利率1.94%。

深入业务面，或许能找到盈利羸弱的答案。公司主要是以整车销售为主，以2023年为例，达到1174.30亿，占比85.10%，而据时代财经，该业务毛利率太过单薄，新车销售仅有1.65%；2024年一季度，整车销售收入225.96亿，占比81.31%；毛利率进一步降至0.02%。

反观维修服务和佣金代理，赚钱能力明显更强，可惜占比有限；2023年，两营收分别为138.29亿、50.66亿；占比10.02%、3.67%；毛利率31.34%、83.00%。据同花顺数据，两业务贡献的主营利润高达37.87%、36.75%；合计74.62%。而整车销售虽破千亿营收，主营利润贡献仅16.95%。

好在2024年一季度，整车销售占比81.31%，下降3.79个百分点，维修服务则上升2.39%，来到12.41%，只是两者差距仍较明显。

在行业分析师王婷妍看来，维修服务、佣金代理和整车销售，是互相依托的上下产业链关系。而伴随销售模式的多样化，尤其新能源汽车品牌的自建渠道，这种传统产业链日益受到挑战。叠加车企价格战、经销商越卷越亏。长期看，广汇汽车的经营压力仍是一个延续过程。

据证券时报，广汇汽车旗下有不少豪华车销售店。以2021年为例，豪华品牌门店量达到231家，门店占比31%。

而面对国产品牌的成熟崛起、尤其新能源车企的咄咄攻势，传统豪车走下神坛、接连开启降价模式，裹挟其中的广汇汽车甘苦自知。

据中国经济周刊报道，在日前探访北京朝阳区一家宝马4S店时，销售人员介绍，目前部分车型正在促销，幅度最多可“打对折”：以宝马i3 eDrive 35L为例，落地价在19万元左右，该车型指导价为35.39万元。无独有偶，北京一家一汽奥迪4S店的销售人员称，目前店内大部车型补贴力度都在10万元附近，奥迪e-tron系列最高可优惠到26万元，奥迪Q4 e-tron入门款车型，甚至19万元左右就可拿下。奔驰也不例外，店内优惠动辄10余万元。奔驰GLA优惠10万元，奔驰EQE AMG也能优惠10多万元。

降幅之大，刷新不少国人认知，以至有网友朴侃“再不努力，就只能买‘BBA’了。”

实际上，何止是豪华品牌，一些经典合资品牌也承压明显。如7 月 3 日，腾讯新闻旗下《棱镜》报道，北京一家广汽丰田 4S 店销售人员月初表示“现在只需要 12 万多就可以开走一辆凯美瑞。”要知道，这是广汽丰田“最卖座”的产品，5 年内销量突破 100 万辆。

价格战，消费者广受实惠，却让经销商压力山大。据证券时报，某一汽奥迪经销商5月售出130辆车，背负了170万元亏损，每辆车平均亏损超1.3万元。

据21世纪经济报道，全联商会曾对27个品牌展开价格倒挂和返利问题调研。2023年倒挂最严重车型中，倒挂平均比达23.05%；2024年一季度升至26.26%。据中国汽车流通协会数据，四年内已有超8000家4S店退出市场。

作为行业规模龙头，广汇汽车波折自然更大。车价跳水除了压缩经销利润，也暗有库存贬值隐患。截止2024年一季度末，广汇汽车仍有149.8亿元存货。

行业分析师王彦博表示 种种重压下，体现出广汇汽车作为中间商的无力感。行业好时，业绩一飞冲天；行业遇冷时，就被打回原型。缺乏产品支撑、被动承受，增加了抗周期难度。

深究这种无力感，除了行业环境，自身有无短板、精进处也值深思。以毛利率为例， 据全国工商联汽车经销商商会《2023汽车经销商对生产厂家满意度暨汽车经销商生存状况调研报告》显示，2023年，我国4S店整体毛利率为4.99%。而广汇汽车的整车销售毛利率为3.25%、新车毛利率为1.65%。

冰激凌效应告诉我们，越是行业寒冬，越凸显龙头企业的发展韧性、综合抗风险力。不禁发问，广汇汽车龙头底色够足吗？是否既大又强?

3

船大难掉头？ 

迎合动作还要再快些

提到广汇汽车，就不得不说白手起家创下千亿资产的孙广信。1962年出生，只有高中学历，经历了对越自卫反击战的战火洗礼，练就了其敢闯敢拼的果敢风格。

2002年，地产业发家的孙广信，将目光瞄向刚刚起步的汽车市场，毅然杀入经销商业。凭借雄厚实力，其背后的广汇集团接连在新疆、广西、河南等地跑马圈地，一系列“收并购”后，一张庞大汽车经销商网络逐渐形成。

2006年，广汇汽车正式成立。成立后的4年里，公司又相继完成了对安徽、重庆、甘肃、河北、宁夏、山东等地汽车经销公司的收购。2012年，广汇汽车跃升至全国头部车企经销商，3年后通过借壳完成上市。

回看广汇汽车发展史，高融资、大规模并购是关键词之一。尤其上市后，广汇汽车步子更大。2016年6月，成功收购宝信汽车，耗资约114.92亿港元。后者2011年上市，是以经营中高端、豪华品牌及超豪华品牌为主的汽车销售服务集团，是全国最大的宝马经销商、最大的捷豹路虎经销商之一。

同年以10亿元收购鹏峰集团，以17.6亿元收购尊荣集团，2018年以6.86亿元收购上海爱卡23.6783%股权，随后以3.97亿元收购13.8%股权，又以24.6亿元收购众国宝泓等84家公司股权，以12.5亿元收购庞大集团旗下5家公司......

一系列买买买，让广汇汽车跻身中国最大的豪华乘用车经销与服务集团。但繁华喧嚣背后，代价隐忧也肉眼可见，2015年商誉占比9.98%，2016年至今始终高于12%，2023年达到15.93%。2024年一季度商誉额187.49亿元，总负债692.54亿元，其中短期借款高达304.63亿元，账上货币资金仅83.36亿元。

且随着行业格局重塑，需要警惕“船大难掉头”局面。据前瞻产业研究院，国内新能源汽车销售渗透率从 2017年的2.3％，增至2020年5.8％，再到2021年的14.8％。据中国经济网，2023年渗透率达到31.6%。

在此背景下，广汇汽车加快了变革步伐，有序推进新能源汽车销售与服务网络布局，以拓宽业务增长空间。据上海证券报，2024年6月公司新能源新车销量同比增长90%，上半年累计销量增长46%。截至6月末，公司已建成投入运营的新能源店面55家，较年初26家增加29家。

成绩可圈可点，但对比传统销售门店，体量仍显羸弱。

更值警惕的是，快速崛起的新能源品牌不少选用直营模式，新车销售环节不需第三方经销商。

如特斯拉方面曾表示，直营模式能有效保证用户享受优秀的产品和服务，包括渠道成本、价格透明、试驾、订车等。此外直营模式可节约销售成本，迎合年轻用户消费习惯，简化购车流程。

理想汽车CEO李想也指出，直营模式最大优势在于节约渠道成本。主流合资豪华品牌对应标准销售价格，经销商毛利率高达40%以上，但由于经销商间的恶性竞争，消耗20%的销售费用，因此直营价格只需20%毛利率。

行业分析师林永表示，新旧交替的汽车业变化重塑太快，短期内销售和售后维修主流还是传统汽车4S店，但未来是两者并存还是仅剩一种，只能交由市场和时间决定。对于广汇汽车这样的传统经销巨头而言，若坐以待毙无疑逆水行舟。想要摆脱颓势、提振股价业绩，就必须快速迎合趋势、迎合市场，走出一条与新能源融合共生的新路。

4

积极拥抱转型

鏖战几多胜算

的确，没有一成不变的商业模式、没有一劳永逸的护城河。拥抱趋势转型、与时间赛跑，广汇汽车避无可避。

好在，虽深陷退市旋涡、业绩承压，广汇汽车毕竟还是龙头、拥有一定的实力基础、市场沉淀力。2023年《财富》中国500强排行榜中，其仍位列第103位。

大公国际认为，广汇汽车是我国销量规模最大的汽车经销集团，行业地位突出，规模优势显著，具备较强的品牌竞争优势，公司形成了从整车销售到售后维修服务、衍生服务的完整产业链，且维修及衍生服务毛利率水平相对较高，构成公司毛利润的主要来源。

此外，广汇汽车正在和电动车品牌建立广泛合作，截至2023年底与赛力斯等20多个品牌建立沟通机制，已成功申请54家新能源门店授权，建成并投入运营26家。

据上海证券报，2024上半年，广汇汽车已成功申请70家新能源门店授权，或处于建设中，或已建成投入运营。

以问界为例，截至2024年一季度末，公司已有5家在营门店，且去年至今销量及盈利表现均十分突出。伴随这家豪华国产品牌的持续放量，广汇汽车的业绩修复值得期待。

据公司官方公众号显示，新能源汽车销售网络建设正在全面铺开，仅5-6月就新开5家门店，包括ICAR、星纪元等优质品牌。、

更深一度看，这与经销商模式再度回到新能源车企视野有关。部分车企意识到，采用经销商模式不仅能降低扩店成本，还能提高品牌触达和销量转化。比如小鹏汽车、阿维塔等已由直营向经销商模式转变。这一定程度上表明，经销商模式在当前市场环境下仍具有生命力。

自身决绝力变、坚定转型，叠加往期厚重积累、市场洗礼经验，作为中国汽车经销商标杆，广汇汽车尚可一战。

所谓风物长宜放眼量、烈火出真金，长远看，当下种种困态挑战，或也只是小波澜，经历一番刮骨疗伤、痛定思痛后，广汇汽车大概率终将走出泥潭、迎来新生、甚至更进一步。

只是，欲戴王冠 必承其重。面对新周期洗牌的血雨腥风、雷霆万钧，广汇汽车以何代价渡劫、以何姿态破局、何时真正脱胎换骨，仍是横亘孙广信面前的一道严肃考题。

商场如战场，一个转身就是一个时代。面对股债双压的极致考验，十字路口下的广汇汽车能否转型成功、重现往日光辉，仍是一场转型耐力、精准度、实操高效性的鏖战。

不破不立、破而后立。

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       原文标题 : 股债双压 广汇汽车 “鏖战” 破与立