颠覆与被颠覆。

作者：李晴雨

编辑：贺婧

风品：沈禾 车一

来源：铑财——铑财研究院

市场，没有永远的王者。

在造车新势力风头最盛时，就有一种舆论观点：当传统车企转型完成，意图颠覆汽车行业的新势力，也将会被颠覆。

2022年1－6月，新能源汽车产量251．5万辆，同比增长128．4％；零售销量达224．7万辆，同比增长122．4％。

行业突飞猛进，离不开传统车企的强悍追赶。上半年，比亚迪累计销量63．4万辆，同比增长317．6％，上汽通用五菱上半年新能源累计销量也达20．8万辆，位列第二；奇瑞、广汽埃安、吉利等老牌车企均突破十万辆大关。

新老角力的拐点到了么？

国家信心中心副主任徐长明表示，从2021下半年开始，中端市场出现有力度启动。新能源车市场真正开始从“哑铃型”向“纺锤形”转变，当“蔚小理”在新能源市场独领风骚的时代过去，这三家新势力车企销量排名下滑或许正是商业规律使然。

没错，压力来到了造车新势力这一端。在传统车企挤压，以及自身“内卷”下，比拼的将不再是速度、规模，而是实力、韧性。

遗憾的是，两者目前恰恰是新势力们的短板。

01

规模一哥、亏损一哥

为啥销量掉队

“烧”的值不值？

相比车型单一、增程式上限低的理想汽车，以及高端话语权不足的小鹏汽车，蔚来有着最完整的车型布局，尤其高端市场堪称最强，固常被寄予颠覆厚望。

然刚刚发布的业绩报，还是让不少人失望了。

9月7日，蔚来汽车发布2022二季报：

营收102．9亿元，同比增长21．8％，首破百亿大关，创单季新高，也是新势力中首个破百亿者。

但净利亏损也达27．6亿元。同比增长316．4％，环比增长50．4％，是蔚小理三强中亏损最大者。

要知道，2021全年，蔚来才净亏40．17亿元。也就是说，一个季度的亏额就已达2021年亏损的68．66％，接近7成。

综合整个上半年，蔚来营收202亿元，理想为182．9亿元，小鹏为148．86亿元，现金储备分别为544亿元、536．5亿元、413．39亿元。蔚来依然是规模一哥、现金一哥。

可从亏损看，蔚来虽同比收窄 17．42％，却仍亏的最多，达到45．7亿元，堪称亏损一哥，小鹏为44．02亿元，理想仅6．29亿元。

综合毛利率为13．8％，同比下降5．2％；净利率为－22．5％，同比下滑16．2％。

对企业来说，不管商业模式多复杂，亏损原因无非“收入＜ 支出”。

不可否认，疫情反复叠加芯片波动、供应链成本高企、自身研发增长、充电换电布局等，让蔚来盈利空间背负不少。同时，新势力亏损是常态，即使强如特斯拉，也经历过17年亏损，相比之下成立于2014年的蔚来，应被给予更多“烧钱”时间。

问题在于，“烧钱”也要有效率、也要能烧出核心竞争力、烧出规模效应。

尴尬在于，同样环境下，蔚来汽车在关键的销量角力中掉队了。

2022年前六月，蔚理小销量分别为50827辆、60403辆、68983辆，在三强中垫底。如简单把亏额与销量计算，蔚来平均每卖一辆车大概亏8．99万元，小鹏在6．38万元，理想为1．04万元。第二季更甚，蔚来平均一辆要亏超10万元。

卖的最少、营收最大、亏的最多，规模效应远了还是近了？体量之外发展质量几何？多少可持续性？烧的值不值呢？

要知道，细观新势力矩阵，蔚来是少有的将中型与中大型、SUV与轿车全覆盖的车企。从ES8到ES7，其间还有ES6和EC6，再加上轿车领域的ET7与ET5，其全车型矩阵的完善度，在新势力中最高。

反观小鹏汽车，主要还是中型轿车P7、紧凑型轿车P5及紧凑型SUV G3i三款。隔壁理想汽车上半年更是ONE打天下，即使刚刚发布的理想L9也是6座大型SUV，以至有观点认为两款车在定位上有些重合。

然而，就是这个理想汽车二季度销量更高，净亏损、单车亏损也最低。全产品矩阵，却打不过“单腿走路”友商，蔚来产品竞争力值得商榷。

不算苛求。拉长维度，蔚来业绩一直不算“硬气”。2019年－2021年亏损总额超过294亿元。而2022上半年的亏损加剧，不及预期更加重了外界审视目光。

02

关联交易质疑

高端褪色？

没错，价值自证，于蔚来更显急迫些。

就在两个多月前，6月28日，做空机构灰熊发布报告称，蔚来通过玩“大胆的会计游戏”增加收入并提高净利润率，以达市场期望目的。

报告指出，截至2021年9月，蔚来与武汉蔚能电池资产有限公司通过关联交易，出售4万块电池，而根据蔚能ABN募集说明书，其用于ABN的BaaS订单数为19000张，由此认为蔚来向蔚能过度销售电池，从而夸大营收净利。

灰熊称，通过对蔚来旗下25个换电站观察，发现换电站加权平均利用率仅39％。且蔚来每租出一块电池，原本需约7年才能赚到7万元，但使用BaaS电池租赁服务后，则能立刻拿到钱，等同于直接确认了未来七年租赁营收。也间接为蔚来节省3．36亿元折旧成本。

2021财年蔚来盈利有至少60％归因于武汉蔚能。截至2021年9月，两者关联交易让蔚来年内营收净利分别被夸大10％和95％。

6月29日，蔚来公开回应称，该报告并无依据，包含许多错误、无根据的推测以及误导性结论和诠释。

各执一词，究竟该听谁呢？平心而论，灰熊确有不少臆断漏洞，甚至恶意偏见之处。但不得不说，其攻击点拿捏的很准。连年亏损，已让不少投资者意难平，而关联交易下的“换电”模式疑问，又让舆论对其诚信经营产生疑虑。

三方研究机构透镜公司研究创始人况玉清认为，从目前信息看，（蔚能库存电池过多）确实是可疑的，因为多采购电池，不仅增加折旧成本，还会有减值压力，尤其是动力电池技术在不断快速进步，新世代产品问世时，旧世代产品必然减值，这还不是简单的折旧问题。

在铑财看来，不管蔚来是否“故意”利用蔚能美化财报，客观上在没有“并表”、两者大量关联情况下，投资者较难看到企业真实状况，如何提升经营透明性、夯实诚信底色是一个迫切工作。

简言之，外部做空，很难真正击垮一家企业。只要基本面扎实，自然无惧流言。

那么，上述亏损加剧、销量拉胯自然不是加分项。

针对毛利率下滑，蔚来解释称，因车辆毛利率下降，同时能源及服务网络投资扩大，导致其他销售毛利率也相应下降。车辆毛利率下滑，则由电池成本增加所致。

这些客观原因确实存在，可看看小鹏理想，看看比亚迪、特斯拉强劲表现，自身问题反思多少呢？

首先是产品结构，相比小鹏和理想，蔚来产品线十分完整，看似把“鸡蛋放在了不同的篮子”里。可实际上，这些“篮子”最后都汇聚到一个“高端大篮”中。

以7月为例，新浪科技报道，该月，蔚来平均单车售价约为40万元，理想汽车约为30万元，小鹏汽车为20万元。

更早之前，创始人李斌曾称，4月份蔚来汽车的销售均价超43．7万元，已高于宝马和奥迪的平均售价。

全力押宝高端，也是其二季度销量最低，却率先突破百亿营收的原因所在。

可隐忧挑战同样也不少。首先，高价也要高品匹配。

遥想年初的中国电动汽车百人会论坛上，李斌曾豪言：“特斯拉降价，蔚来不会降，因为没有什么降价空间，我们目前都是负毛利。”

考量在于，没有降价空间的蔚来，旗下产品却要比同行的同级别车型贵出不少。

据新浪财经，以蔚来ES6为例，在续航更短，配置差不多的情况下，车价却要比主流厂家的同级车型贵了6－4万。而将推向市场的蔚来ET5，作为一款中型轿车，续航基本相当的情况下，售价却和极氪001这样的中大型轿车相当。

以特斯拉Model Y为例，与蔚来ES6都定位中型SUV。从售价看，蔚来ES6起售价就超38万元，性能版车型更超48万元。而特斯拉Model Y2022款后驱售价为31．69万，就算是高性能款，也不过41．79万。

配置看，据蔚来官方介绍，蔚来es6基础版的纯电动续航里程为490km，性能版为510km。而特斯拉的ModelY标准续航版，就具有525公里续航里程。

不禁疑问，蔚来高售价底气是什么？

不算苛问，“高端光环”已有褪色。据新浪财经数据，2022年前7月，国内40万以上高端电动汽车市场不断扩容。蔚来市占率由巅峰期的约14％降至7％；30万元以上价格段市占率，也从去年39．48％跌到26．07％，降幅13个百分点。

尽管推出单价“更甚”的新车ET7，仍无法阻挡高端份额跌落，是否就是一个警醒信号？