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作者：何乐怡

编辑：李静

风品：沈禾 车一

来源：铑财——铑财研究院

翻云覆雨，市场就是这么魔幻。

2020年7月，三十周年大喜的日子，当家人魏建军竟用“危机四伏”形容长城汽车困态，一句“命悬一线”可谓声惊四座。

2021年10月，长城汽车股价站上69．8元高点。持股34．5％的魏建军，成为新任河北首富。2022年4月21日，长城汽车收盘价24．23元，相比上述高点累计下跌逾60％。

起伏呼啸间，市场在顾虑些什么？长城汽车改变了什么？又有哪些旧痛新患？

01

产销双降 魏牌迷途

强链补链多急迫？

客观数据说话。

2022年3月产销快报显示：长城汽车生产10．4万辆，同比减少5．54％，本年累计生产28．6万辆，累计同比减少14．16％；当月销售10．09万辆，同比减少8．86％，本年累计销售28．35万辆，累计同比减少16．32％。

为何产销双降？

长城汽车方面表示，“当前，受上海、江苏、吉林等多地疫情影响，长城汽车多家零部件供应商受到波及，导致工厂产能受限”。

疫情反复，大家日子都不好过，双降有不可抗力。然审视自身，外部环境能全背锅吗？

拉长维度，2021年8月、9月和11月，长城汽车主力品牌哈弗、皮卡和WEY就同时出现销量下滑。

尤其哈弗、WEY，最高单月销量同比下降近50％。幸而上半年增速够猛，加上欧拉、坦克等新品销量拉升，长城全年销量128．1万辆，同比增长15．24％。

进入2022年，行情更为复杂。

2022年4月12日，“WEY”魏牌发布调价说明，受原材料、芯片及核心零部件价格大幅上涨等综合因素影响，咖啡系部分车型上调5000－12000元。

可以说，魏牌是长城高端化探索的重要抓手。其以魏建军姓氏“魏”命名，可见被寄厚望。

2016年底的发布会上，长城汽车创始人魏建军曾直言，“WEY品牌把我的姓氏都赌上了，只能成功不许失败”。

然兜兜转转5年多，“WEY”表现不尽人意。

2021年，魏牌销量同比下降25．65％，从7．85万辆跌至5．84万辆，是长城汽车旗下5个子品牌中，唯一年销下滑者。

2022年依然低迷，3月销量仅4755辆，1月、2月也分别只有5098辆与4432辆。

魏牌是有风光时刻的。2017全年销量达到8．6万辆。2018年借助WEY VV6上市，家族产品扩容，全年销量跃至13．9万辆。然2019年起，神勇不再。年销下滑28．28％至10．0万辆；2020年再滑21．53％至7．85万辆，旗下所有车型销量均出现下滑。

高开低走、陷入发展迷途，内外皆有因。

一方面，自主品牌高端化是大势所趋，以吉利领克为代表的一批新兴品牌发展迅猛、分食不少市场。

一方面，自身产品力存在短板。VV7、VV5、VV6、新能源P8等推新力度不小，但带给用户的差别感、创新性、特色性有待提升；同时一些质量问题、品控瑕疵也招致用户吐槽、损伤了美誉度。

浏览车质网、黑猫投诉等，存在变速箱异响、烧机油、发动机抖动等投诉。

行业分析师李晨表示，高端定位首先要匹配高质产品力，根基不牢不利长跑。伴随销量下滑，魏牌个别车型价格出现松动，这无益高端信心。同时战略摇摆也不是加分项，如将坦克独立为新子品牌；摩卡、玛奇朵与拿铁三款新车型用咖啡命名，命名、外观偏向女性化；整体品牌定位由“中国豪华SUV”变为“新一代智能汽车”。这些几乎是对前期品牌积累的颠覆、无异一次品牌再造。带来成本时间消耗、用户认知模糊等不可不察。

另一品牌欧拉，也难言顺遂。

2022年2月中旬，黑猫、白猫停止接单。“2022年原材料价格大幅度上涨后，黑猫单台亏损超万元”欧拉方面表示。

目前在售车型仅好猫、好猫GT。且调价后，新车补贴后售价将上涨 6000－7000 元不等。

4月11日，欧拉CEO董玉东表示：受疫情影响，目前各供应商尚未恢复，预计本周黑猫整车生产将延续暂停。

行业分析师郝瑞表示，随着原料价格上涨、疫情干扰，“保供稳价”已是车企2022年的发力要点，产业链、供应链越扎实的企业，越凸显核心竞争力、核心价值。

没错，规模化是车企业绩核心，背后是产业链、供应链角力。疫情是一颗试金石，行业同此冷暖下，看看奇瑞汽车、比亚迪，甚至小鹏、理想的销量提升，长城汽车发展韧性如何？强链补链迫切度几何？

02

利润有无“水分” 毛利率9年最低

还需更稳

发问并不苛刻。

要知道，已有券商研报将长城汽车22－23年净利预期下调。

例如，东吴证券从110、171 亿元调至91、147 亿元；天风证券从120．30亿元、155．92亿元下调至83．61亿元、109．52亿元。

2021年，长城汽车营收1364亿元，同比增长32．04％；净利67．3亿元，同比增长25．41％。

全年销量128．1万辆，同比增长14．79％；平均单车售价超10．6万元，同比增长15．02％；旗下5大品牌除魏牌外，销量全面上涨。

表面看，无论营收还是利润，亦或总资产，长城汽车2021年数据都达近五年最好水平。

用长城汽车话讲：2021年长城汽车转型加速，企业成长性稳定提升，各项核心财务指标持续向好。

从此看，魏建军的三十年反思、居安思危，效果可圈可点，“危机四伏”的长城汽车稳了。

然深入观，似乎不尽然如此。

首先，净利有无“水分”考量。细观67亿元净利，计入当期损益的政府补助的金额接近22亿元，2020年为12．6亿。其中，新能源补贴16．26亿元，同比增加7．22亿元。

若去掉上述补助，其扣非净利会减色不少。

要知道，按现行政策，2022年将是新能源车补的最后一年。

同时，长城汽车营业外收入达到11．61亿元，同比大增135．04％，亦贡献不少净利。

其次，运用研发投入资本化“优化”净利，也是一个考量。

所谓研发投入资本化，就是将研发投入计入资产负债表开发支出中，其可减少企业成本，从而增多净利。作为成本支出重要部分，企业研发投入成本分摊计算时，分资本化和费用化两种，不同算法可改变一家车企的净利。

2021年，长城汽车研发总投入约91亿元人民币，占集团营收6．65％。研发投入资本化金额约58亿元，资本化率约64％。

这个数字不算低。以比亚迪为例，研发总投入约106亿，资本化金额约26亿，资本化率仅25％。

换言之，比亚迪研发总投入比长城汽车多15亿元，资本化金额却少了32亿。

或许，也有无奈与急迫。

相较千亿营收，长城汽车2021年净利润率仅4．93％，且同比下降0．26％。

在销量上涨、单车均价上升的情况下，长城汽车毛利率下降至近10年的最低点。

2013年，长城汽车毛利润率达到28．61％高点后便持续下滑，2019年降至16．83％，2020年微弹至17．21％，2021年又滑至16．16％。

何以至此呢？

披露显示，主因系报告期依据监管规定将运输费用记入成本所致。

不过，人员成本也不可不察。2021年长城汽车进行扩编，员工数从6．32万人增至7．79万人，同比增长23．3％；股权激励推进下，管理费40．43亿元，同比增长58．39％。

扩容增量是好事，尤其是研发投入，只是体量之外，效率效益几何？是否更多些精细化提升呢？

可以肯定的是，2021的长城汽车有可喜改变，亦不乏隐忧痛点，离危机解除、稳优仍有距离。