3、新能源汽车行业估值体系的构成 

对于新能源汽车行业估值来说，也有下面几条规律 

第一、成长性确定，市场空间很大 

今天已经没有几个人怀疑新能源汽车替代燃油车这个趋势了，至少在中国没有。2023年3月，中国市场新能源汽车渗透率是26.6%，刚刚超过四分之一，到2025年超过50%基本上是板上钉钉的事实。

从世界角度看，2022年全球新能源汽车销量刚刚超过千万辆，考虑到全球每年大概7000万辆左右的销量，市场空间依旧很大。而且，中国拥有世界最大和最卷的新能源汽车市场，这个市场的胜利者也会决定世界新能源汽车市场的格局。 

世界三大汽车市场，中国大约3000万辆，美国1500万辆，欧洲1000万辆，日韩500万辆，世界其他地区1000万辆。中国加上发达国家23亿人口，汽车销量6000万辆，剩下的55亿人口，汽车年销量只有1000万辆，应该说还有很大的市场空间。以东盟为例，人口6亿，汽车年销量不到300万辆，千人年汽车销量仅仅只有中国的四分之一。

第二、资本开支并不高，但需要较高的研发费用 

除了成长性之外，新能源汽车区别于传统汽车的估值另一个要点在于价值链的偏移。传统燃油车的价值核心整车制造、发动机变速箱、汽车销售、售后服务等，在新能源汽车时代变得不那么重要。新能源汽车价值链提升的环节却主要集中在软件、汽车电子、三电系统方面。

特斯拉打开了电动车集中式电子电气架构的魔盒，让汽车行业的就业重点从机械工程师变成了电子电气工程师。电机功率所见即所得的特性，让软件定义汽车成为现实，汽车行业从原来的机械为主，变成计算机、电子电气、通信和机械集合的交叉学科，研发费用自然也就水涨船高。与此同时，由于TMT的成分占比增加，资本开支相比传统燃油车相对是下降的。 

当然传统燃油车行业的研发费用也一直不低。丰田汽车一般年份的研发费用在100亿美元左右，上汽集团每年也有将近200亿人民币的研发费用。但是看看丰田的电动车，还有上汽的自主品牌，还不如直接分红算了。 

第三、新能源汽车相对燃油车理应有更高的盈利能力 

新能源汽车相对燃油车，资本支出更低，成本结构软件芯片的成分更高，对应的ROE水平也更高。

在没有降价的2022年，特斯拉季度销售净利率能够维持在15%左右，ROE也达到了28.09%的超高水平。相对照的是，传统燃油车的龙头丰田汽车，销售净利率一般在7%-8%左右，ROE水平通常在10%左右。 

还有一个非常关键的点就是新能源汽车更倾向于自产核心零配件。传统燃油车厂商更像一个组装厂，而不是从头到尾生产一辆汽车。以丰田汽车为例，丰田汽车的零配件基本上是由丰田和丰田体系内的企业研发和生产的，比如电子系统用的是电装DENSO的；变速箱一定是爱信的；空调压缩机、内饰属于丰田织机；转向系统有捷太格特供应；钢材有爱知制钢供应。 

这种有意的“跑冒滴漏”，目的是为了出海。通过零配件公司将利润留在体内，让海外整车厂的盈利看上去不那么鹤立鸡群。但对新能源汽车行业不存在这种问题，不成熟的零配件体系逼着整车厂从头到尾建立自己的核心供应链，比如比亚迪。 

理论上，新能源汽车厂商有更高的盈利能力。比亚迪的腾势品牌下的MPV车型腾势D9由于没有太多的竞争，月销量1万，每辆车40多万的售价，可以做到20%的销售净利率，单车净利润8万。按照一年10万销量计算，腾势D9一款车给比亚迪贡献的净利润就是80亿，这相当于一年卖100万辆的长城汽车的年净利润。 

第四、中国汽车零配件公司有着肉眼可见的大成长空间 

这个问题我们只需要一张图。上图是2021年全球汽车零部件百强榜前20，中国只有1家，那就是延锋。严格意义上讲，延锋也不算是纯中国自主零配件公司，他的主体是华域与各家国际零配件公司的合资公司，通过收购合资公司的股权得来的。

按照中国新能源汽车目前高度内卷，攻城拔寨的气势，前20至少应该有三分之一，6家汽车零配件公司上榜。这就意味着千亿收入级别的汽车零配件公司。而目前我们龙头汽车零配件企业，比如拓普集团、中鼎股份，年收入只不过是百亿级。未来至少有相当一大批汽车零配件公司，会突破年收入千亿的门槛。 

最后，目前新能源汽车还处于成长期，并不太需要考虑其周期性。