03有待发力的基本面

今年上半年，奇瑞一半以上销量来自海外市场。奇瑞在海外有先发优势，在地缘政治和疫情导致的产能供应不足情况下，奇瑞在俄罗斯和南美市场近两三年出口量直线爆涨。

凭借较早建立的海外网络渠道与业务关联，深耕海外20年的奇瑞享受到了红利。

在国内终端市场，奇瑞的竞争力从乘联会数据可知一二。今年1-10月，奇瑞是全国批发量季军，但仅位列零售量第10名。这意味着，在4S店等渠道库存中的奇瑞汽车，还有相当一部分等待在终端市场消化。

近年来，对于当下的国内车企，需要跨越两道坎：一是在燃油车领域实现品牌向上；二是发力新能源产品，保证在未来不掉队。

燃油车冲击高端，奇瑞做过很多尝试。

早在2009年，奇瑞就推出了第一个高端品牌瑞麒。由于定价和策略问题，瑞麒品牌于2012年被叫停，四年时间仅销售一千余辆。

另一个高端品牌的希望在星途。尹同跃曾为该品牌定下“2019年达6万辆,并力争冲击10万辆”的销量目标，但2019年星途的销量仅有1.4万辆。目前星途月销量少则一千多台，多则七千多台，还未能实现月销破万。

在资本市场看好的新能源领域，奇瑞仍有待发力。

从数据来看，2002年全年，奇瑞新能源实现总销量23.2万辆。笔者拆解其销量结构发现：在这23.2万的销量中，售价在6.5万~9.4万元的小蚂蚁和3.59万元~5.75万元的QQ冰激凌这两款A00级别车型，就占据了奇瑞新能源82%以上的销量，销量分别为9.4万辆和9.7万辆。

这就会导致两个问题：其一在新能源汽车注重智能化的今天，依靠低端车型走量，并不利于品牌形象建立；其二，过度依赖A00级别车型，意味着盈利状况不会太理想。

或许有感于此，奇瑞新能源近年来新动作频频。

今年4月7日，奇瑞在北京水立方举办了品牌的新能源之夜，会上奇瑞发布了星途旗下全新产品系列星纪元和全新电动化品牌iCAR。9月中旬，奇瑞官宣了最新新能源产品序列的命名——风云。就在最近，华为与奇瑞合作的首款纯电轿车智界S7开启预售，并宣布将于11月28日正式上市。

这一番动作能否产生蝶变效果，还需要时间证明。

04估值几何

如文章开头媒体称，本次奇瑞汽车估值或高达1500亿元人民币。

如最终交易以这一数字为基线，笔者推测，应当是在原有奇瑞汽车主体的基础上，将奇瑞控股集团内存留汽车条线品牌，如捷途、商用车及其他相关业务等，注入到奇瑞汽车体内。

也就是说，奇瑞的所有汽车业务板块，由此实现了整体上市。

笔者梳理了过去数年奇瑞汽车多轮融资的估值情况。可以看出，在过往数年大部分交易中，原有奇瑞汽车的估值在400亿规模左右的水平。

以2009年鼎晖投资等五家投资机构、投资29亿获得20%股权计算，上一年盈利5亿元的奇瑞汽车，估值为145亿元，P/E达29倍。而当时二级市场估值在20-30倍。

十年后，2018年那一次挂牌前的战略融资，有咨询机构曾给出奇瑞汽车市值450亿元的估值建议。而后根据长江产权交易所挂牌的增资底价79.11亿元推算，奇瑞汽车的估值大约为428亿元。

2019年底，据《上海证券报》，青岛五道口参与奇瑞增资扩股的交易总规模约为200亿元。以此推算，奇瑞汽车的估值约为392亿元左右。当时奇瑞汽车的销售规模在70万辆级。

2022年2月，立讯有限又以100.54亿元购买青岛五道口持有的奇瑞控股19.88%股权、奇瑞汽车7.87%股权和奇瑞新能源6.24%股权。如今捷途、商用车等汽车业务整合并入后，去年奇瑞汽车销售规模也突破百万辆。理论上，奇瑞汽车估值应当更上一个台阶。

如果奇瑞启动上市进程，二级市场还会有哪些估值考量？

估值是投资者对预期的定价，笔者试从以下几个方面进行探讨。

首先，中国乘用车市场年销售量近年趋于稳定，每年基本在2500万辆的水平上下波动。在存量模式下既有燃油车又有新能源的车企，市场给出的估值会向传统制造业靠拢。目前长安（000625.SZ）的市盈率为15倍、吉利汽车（175.HK）的市盈率为16倍，行业平均市盈率9倍，都说明了这一点。

如奇瑞汽车在当下IPO，或许也难逃这一估值大框架。

其次，前面已提到，根据现有数据，奇瑞此前数年业绩波动较大。结合前面对盈利结构中的诸如政府补贴等非经常性因素的分析、资产负债率等，叠加资本市场寒冬，投资者或将对奇瑞自身可持续的造血能力和偿债能力进行更为谨慎的考量。

第三，如重点讲市场青睐的新能源故事，还有点太早。

今年10月份，中国新能源汽车的市场占有率已达37.8%，寒冬之下，资本市场的关注点已经从增长规模逐步过渡到盈利本身。

根据最新财报，理想第三季度经营利润和净利润分别为23.4亿元和28.1亿元，连续四个季度实现盈利。广汽埃安（601238.SH）也在今年6月份开始宣布盈利。

尚未盈利的车企正在抓紧时间尽快“上岸”。蔚来CEO李斌提出希望明年实现盈亏平衡，于是一向“不计成本为车主着想”的蔚来（9866.HK/），近期也开始裁员，并缩减非核心项目的开支。

对于奇瑞，无论是风云、iCar还是与华为合作的智界，大规模交付尚在日程计划中，盈利还是下一个阶段的任务。

第四，出海是今年产业不多的主题亮点之一。奇瑞近三年的出海亮眼成绩，属于非常吸引人的阿尔法α。只是这种增幅是否可持续，需要谨慎推演。

一是拉长到20年就会发现，（根据经济观察报、中国经营报等历史信息搜集到的历史信息），自2003年首次出口1200辆到2020的过去17年里，奇瑞每年出口量一直在10万辆-20万辆区间徘徊，直到最近三年，方才有重大突破。

二是，左右着奇瑞总体出口成绩的俄罗斯市场，存在见顶的可能。今年上半年，奇瑞在俄罗斯市场累计销量达到76,755辆，占奇瑞海外销量的20%以上。奇瑞副总裁孙璐泉今年7月接受Vedomosti采访时提到，目前奇瑞正在俄罗斯考察生产工厂场址，预计每年至少生产5万辆汽车。

联邦统计服务机构Rossstat数据显示，在俄罗斯下半年数次加息、以及俄罗斯国内汽车生产开始复苏的情形下，今年9月份的俄罗斯本土汽车产量同比增长了近三倍。到今年11月，在俄罗斯售出的汽车几乎每三辆中就有一辆是Lada。中国汽车品牌进一步扩张存在上限。

三是，国内竞争加剧，车企纷纷加快出海步伐。上汽、比亚迪等不断加速布局泰国、越南和马来西亚等东南亚市场。今年4月长安定下2023年120万的海外销量目标，2024年将进入东盟和欧洲两大重点区域市场。并且，2022年的海外销量也同样是长安汽车数据亮点之一。

一旦国内竞争对手在海外渠道成熟，尤其是在一些奇瑞地位较弱的国外市场——如市占率仅为2%的巴西和意大利，继续投入海外建厂、品牌宣传等投资与营销以维持先发优势，对奇瑞的资金压力是个不小的考验。

在上述分析的基础上，投资者如何给予奇瑞的未来定价，自有考量。

       原文标题 : 海外销量暴涨，奇瑞这次能跨过IPO门槛吗？