1．3．3 投资策略：关注受益于抢装的龙头企业

陆上风电2021年将全部进入平价上网，抢装潮已开启并将延续至2020年底。补贴退坡至2021年平价路径已经非常清晰，政策扰动作用小，行业通过提升自身造血能力实现盈利提升。同时特高压的推进带来配套基地建设需求，依托于特高压外送的风电大基地项目将成为主流。内蒙古在2019年启动了8个风电大基地项目，装机容量将高达18．8GW。近期新疆发布通知，2020年将推进准东－皖南、哈密－郑州的特高压配套基地建设，总容量5．37GW，其中风电4GW。特高压配套风电大基地项目，将成为抢装之后，陆上风电的最主要需求支撑。2018年是风电企业业绩底部，自2019年起业绩逐步提升，并且按照供货周期，由周期较短的铸锻件、叶片，逐步向周期较长的风塔、整机过渡。我们认为受益于抢装的各环节龙头值得关注：

毛利率实现触底反弹的风机龙头：金风科技。公司是风电行业国内龙头企业，行业迎来抢装周期，订单结构优化带来盈利拐点，后续成长值得期待。由于政策调整带来的抢装效应，风电行业进入高速发展期，2020H1公司实现风机对外销售4．1GW，同比增长28．5％。截至报告期末，公司外部待执行订单总量为17．42GW，海上风电在手订单2．24GW。前期订单基本消化完成，后续高价订单增加，兑现后提升公司盈利水平。公司继续坚持大兆瓦发展方向，3S／4S系列产品的在手订单量有明显提升，占比由2019年的8．6％升至28．7％。持续加大平价风电场和分散式风电的项目开发和核准力度，为2020年之后的完全平价时代做出保障市场容量的战略部署。此外运维服务营收占比不断提升，风电装机持续增长，保有量已达到一定规模，同时第一波换机潮即将来临，风电服务市场具有巨大潜力，公司看好未来利润空间重点布局。

我们预计公司2020～2022年的营业收入分别为483．8亿元、518．7亿元、558．3亿元，归属于上市公司股东净利润分别为29．7亿元、30．6亿元和36．4亿元，每股收益分别为0．7元、0．72元和0．86元，对应PE分别为14．6、14．2、11．9。给予“买入”评级。

多业务共振的风机叶片龙头：中材科技。公司的风机叶片、玻璃纤维、锂电池隔膜三项主营业务在行业景气的大背景下稳步发展，锂电隔膜利润弹性较大，将贡献未来业务弹性。根据电网公司发布的风电消纳指标，今年风电总消纳能力达37GW，预计全年装机规模30GW，公司作为叶片行业市占率近30％的龙头企业，下游优质客户稳固，采取海外及海上风电市场并重的市场策略，市占率近30％，稳居行业第一，将充分受益于抢装带来业绩增长。公司2020H1实现风机叶片出货量4，588MW，同比增长43．3％。报告期内风机叶片单W均价同比提升14．8％，实现量价齐升。下半年是抢装高峰，全年风机叶片销量或达10GW以上，同比增长25％。2019年底产能规模8．35GW，大叶片趋势确定，预计实际产能将进一步提升。经营模式方面，玻纤占风机叶片成本25％，公司玻纤业务能够与叶片业务形成协同，进一步提升整体盈利能力。

我们预计公司2020～2022年的营业收入分别为161．7亿元、174．2亿元和193．4亿元，归属于上市公司股东净利润分别为19．5亿元、21．6亿元和24．6亿元，每股收益分别为1．16元、1．29元和1．47元，对应PE分别为 17．8、16．1、14．1倍。给予“买入”评级。

1．4 新能源车行业拐点已至，下半年开启增长模式

1．3．1 上半年需求收缩影响整体业绩

在新能源车子行业，我们选取了55家公司作为样本，按照上游原材料、中游四大材料及电机电控、下游电池进行分类。新能源车产业链可分为：

上游：原材料，包括锂、钴、镍等

中游：正极、负极、隔膜、电解液、锂电设备、铜箔、电池总成

下游：新能源车企

新能源车板块样本公司2020H1实现营业收入1886．17亿元，同比下降9％，实现归母净利润80．61亿元，同比下降14．6％；毛利率21．8％，同比增长0．99 pct，期间费用率15％，同比增加0．44 pct。

新能源汽车产业已度过政策培育期。新能源汽车行业经过多年发展，市场规模不断扩大，在发展过程中已经形成完整的产业链，并且逐步进军海外市场，融入全球电动化浪潮。受疫情影响，2020H1新能源汽车产销同比下滑，国内新能源汽车销量39．3万辆，同比下降36．3％，其中新能源乘用车销量35．2万辆，同比下降37．4％；上半年动力电池装机总量为17．5GWh，同比下降42％。随着疫情缓解和宏观经济复苏，7月新能源车销量以及动力电池装机量皆同比转正，行业拐点已过，下半年将重回增长轨道。

补贴退坡意味着行业正在逐步脱离政策扶持、向市场化转变，企业盈利能力和产业布局成为竞争中的重要筹码。行业正在经历阵痛，也将在阵痛中不断成长，我们认为随着制造能力的不断提升，对政策补贴的依赖性逐步降低，目前政策主旨为推动行业平稳地通过“最后100米”，全面进入充分竞争的市场化时代。

1．4．2 分环节：电机电控实现逆势增长

我们将新能源汽车相关公司按照各环节进行拆分，并分别比较各环节的财务指标，综合而言电机电控、电池表现优异，行业处于不断扩张中。

从营收角度：2020H1电机电控营收增幅最高，除锂电设备和电机电控外，各环节营收均同比下降，原因在于疫情导致的开工率不足以及终端市场出货量的下降。

从盈利能力角度：上游原材料、正极材料等因为价格下跌较多，利润空间受到挤压，负极材料和隔膜环节拥有较强的技术护城河，毛利率水平稳中有增，显示出来较强的盈利稳定性，此外电机电控行业营收和净利润均实现大幅增长。

从在建工程角度：大部分环节在建工程明显增长，主要集中在电机电控和铜箔，表明这两个环节正处于积极产能扩张中。

从资产负债率角度：电机电控、铜箔、锂电设备、电解液等大部分环节的资产负债率均在提升，表明当前行业整体仍处于产能扩张周期，铜箔、电池、原材料环节资产负债率较高。

从ROE角度：电机电控是ROE增幅最大的环节，锂电设备、负极材料、电解液以及隔膜环节ROE处于较高位置。

从期间费用率角度：除铜箔增加较多之外，各环节期间费用率基本平稳。

1．4．3 投资策略：精选竞争力强环节龙头

新能源汽车行业当前正在经历产销量的低迷，但边际变化已经为行业打开了长期增长空间。新能源车购置补贴延长2年政策、欧洲电动车渗透率稳步提升、电池新技术不断涌现，都是行业能够长期成长的驱动力。我们认为具有竞争力的各环节龙头可以重点关注：

动力电池绝对领头羊：宁德时代。公司是全球动力锂电池龙头企业，大步扩张海内外市场，不断扩大产能建设和技术研发的投资规模，随着全球电动化程度的加深以及公司产能逐渐释放，公司业绩将长期保持快速增长。公司动力电池产量15GWh，国内装机8．8GWh（含时代上汽），同比下降35．4％，优于行业平均42％的降幅，市占率50．6％，同比提升5．2 pct。其中Q2公司装机6GWh，环比增长115．1％，同比降幅收窄至26．1％。公司采取三元＋磷酸铁锂双技术路线，在LG化学进入国产特斯拉电池供应链的冲击下，宁德时代市占率不降反升，主要来自磷酸铁锂在客车领域上市场份额的提升。2020H1公司磷酸铁锂装机3GWh，在公司装机结构中占比34％，同比提升8．8 pct，市占率达到64．1％，同比提升19．2 pct。下半年公司开始为特斯拉供货，提高公司在乘用车市场的出货水平。目前公司拥有动力电池产能53GWh，在建22GW，预计2020年底公司动力电池总产能将超过90GWh，长期2023年规划建成总产能超过200GWh。新能源车退坡，锂电池价格承压，CTP技术可将成组效率大幅提升，预计能够将电池成本降低10～15％，缓和价格下跌的冲击。储能系统作为公司新业务板块增长点，2020H1公司储能系统销售收入为5．67亿元，同比增长136．4％，公司继续加大对储能市场的投资，前期对储能市场的投资布局初见成效。

2020～2022年的营业收入分别为531．9亿元、739．2亿元和924．8亿元，归属于上市公司股东净利润分别为54亿元、70．3亿元和86亿元，每股收益分别为2．3元、3．0元和3．7元，对应PE分别为88．4、67．9、55．5倍。给予“买入”评级。

石墨化产能投放优化成本端的负极材料龙头：璞泰来。随着新能源车市场走向景气，公司逐步完成湿法隔膜以及负极材料全产业链布局，公司2020H1实现负极材料出货量2．2万吨，同比增长6．02％，国内市占率20．03％。公司全资收购山东兴丰，并继续扩张石墨化产能，于乌兰察布卓资县布局5万吨负极材料及配套石墨化产线，将于2020年底开始建设，公司石墨化产能以自供为主，自供比例稳定提升，扩大负极材料盈利空间，预计负极材料产能2020年底将达7万吨，2022年达17万吨，石墨化产能2020年底将达10万吨，2022年达16万吨，经测算，我们认为通过石墨化完全自供，负极材料业务的毛利率可提升4．5～7．5pct，市场竞争力显著提升。受市场环境影响涂覆隔膜出货量下滑，市场份额相对稳定，目前国内需求正在恢复，下半年有望重回增长通道。预计2020年底公司将具备8亿平涂覆加工产能，2021年产能达12亿平。同时公司着手布局湿法基膜业务，提高基膜自供比例。锂电设备产品覆盖面扩大，在原有涂布、分切等产品基础上，开发卷绕机、叠片机、注液机、化成等新产品，规划构建前中后段锂电设备一体化产品体系，提高自动化工艺技术覆盖全面性。公司涂布设备产品进入松下、特斯拉供应体系，进入国际市场。下半年主要动力电池厂商陆续完成融资计划，预计将正式启动实施扩产计划，公司锂电设备业务订单承接量有望实现稳定增长。

我们预计公司2020～2022年的营业收入分别为53．7亿元、72．8亿元和91．9亿元，归属于上市公司股东净利润分别为7．4亿元、11．1亿元和14．4亿元，每股收益分别为1．7元、2．6元和3．3元，对应PE分别为58．8、39．2、30．4倍。给予“买入”评级。

1．5 投资建议

行业的在补贴退坡路径已明确的情况下，将通过市场化、规模化提振业绩，逐步实现驱动力转换，实现规模和盈利能力共同提升。我们认为2020年最值得关注的行业包括：

光伏——下半年海外市场需求恢复，弹性增大。光伏海外市场占比正在大步提升，疫情先后对国内外装机需求造成打击，2020年内需将成为重点，随着海外行情逐渐恢复，下半年将重回正常发展轨道，并出现反弹趋势。

风电——抢装期已开启，产业链逐步完善，业绩改善。长期特高压＋平价项目持续创造充足需求空间。目前已核准未建成的风电机组规模超58GW，已宣布但未核准的风电机组规模59GW，预计将在2020年之后平价上网，长期需求规模充足。陆上风电2021年将全部进入平价上网，抢装潮已开启并将延续至2020年底。此外风机招标价从2018Q3为最低点（3196元／kW），2020Q1反弹至4100元／kW，Q2有所下调，下半年抢装高峰，价格有望回稳，量价齐升提振业绩。

新能源汽车——全球电动化加速，行业持续向上。顺应全球电动化趋势，疫情影响短期海外需求，不影响电动化长期趋势。本轮欧洲电动化加速，是由于欧盟碳排放法案要求提升，以及德国、法国等增加新能源车补贴，通过政策扶持加速电动化已成为全球共识。补贴延续2年确立了未来2年国内新能源车政策基调，稳定中期政策预期，能够更有效兑现需要、引导生产，给予行业更多时间来提升竞争力、适应未来无补贴市场。动力电池领域有宁德时代CTP技术、比亚迪磷酸铁锂刀片电池新技术出现，并且动力电池及材料生产商正在逐步打开欧洲等海外市场。换电模式的兴起有望为锂电公司打开新的增量市场。动力电池成本近五年保持15％以上年均降幅，2年后将更具备性价比优势。

         展望2020年，电新行业仍具备投资机会。

新能源车：新能源车目前正在政策托底和海外电动化加速的双重拉动下，回归正常发展轨道，长期发展确定性高。推荐动力电池龙头：宁德时代，高镍正极材料领头羊：当升科技，负极材料龙头：璞泰来，隔膜新贵：星源材质。

光伏：光伏产业全球化程度加深，国内龙头正逐渐成长为全球翘楚。推荐单晶硅料和PERC电池龙头：通威股份，单晶硅片龙头：隆基股份、中环股份。

风电：抢装带动行业进入景气通道，业绩持续提升。推荐风机龙头：金风科技，风塔龙头：天顺风能，叶片龙头企业：中材科技。

核电：新核电项目核准拉开了核电重启序幕，将带动产业链上公司实现业绩反弹。推荐A股唯一纯核电运营商：中国核电，核电主设备制造商：东方电气，蒸发器U形管国产化领军者：久立特材。